????匯豐PMI已連續(xù)10個(gè)月位于榮枯線之下，8月更是與季節(jié)性回升的歷史規(guī)律相悖，環(huán)比下跌1.5個(gè)百分點(diǎn)。新訂單和新接出口訂單指數(shù)同時(shí)下降，顯示新增內(nèi)外需皆不樂(lè)觀，產(chǎn)出和庫(kù)存指數(shù)反映中國(guó)經(jīng)濟(jì)去庫(kù)存仍在進(jìn)行，這將推遲經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底時(shí)間。7月匯豐PMI曾經(jīng)回暖，但8月反季節(jié)下跌，說(shuō)明制造業(yè)普遍認(rèn)為難以出臺(tái)大規(guī)模的刺激政策，即使出臺(tái)，其邊際效應(yīng)也有限，本輪經(jīng)濟(jì)尋底過(guò)程的艱難程度將超出預(yù)期。
????匯豐PMI反季節(jié)性下跌，顯示經(jīng)濟(jì)旺季不旺。2006年-2011年，8月匯豐PMI環(huán)比平均上升0.18個(gè)百分點(diǎn)，如果扣除2008年金融危機(jī)，環(huán)比平均上升1.04個(gè)百分點(diǎn)。而今年8月的初值環(huán)比下降1.5個(gè)百分點(diǎn)，跌幅僅次于2008年金融危機(jī)時(shí)期，顯示經(jīng)濟(jì)仍處于“馬拉松式”放緩中。歷史上，匯豐PMI初值與終值高度相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.97，這也預(yù)示著匯豐PMI終值難以大幅改善。
????從需求來(lái)看，新出口訂單指數(shù)下降顯示外需繼續(xù)放緩。8月新出口訂單指數(shù)環(huán)比下跌2個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)41個(gè)月最低，顯示外需疲軟，與發(fā)達(dá)國(guó)家領(lǐng)先指標(biāo)萎縮相一致。7月歐元區(qū)制造業(yè)PMI為44，美國(guó)制造業(yè)PMI為49.8，均位于榮枯線以下，前者更是連續(xù)12個(gè)月位于收縮區(qū)間。7月我國(guó)出口增速為1%，季調(diào)后同比增長(zhǎng)1.6%，創(chuàng)下2009年12月以來(lái)新低。前瞻地看，在全球經(jīng)濟(jì)放緩的大背景下，出口難以顯著改善，未來(lái)幾個(gè)月還將維持低位，甚至不排除負(fù)增長(zhǎng)。
????內(nèi)需也同步放緩。8月匯豐新訂單指數(shù)環(huán)比下跌2.1個(gè)百分點(diǎn)，而新出口訂單指數(shù)環(huán)比下跌2個(gè)百分點(diǎn)，表明國(guó)內(nèi)新增需求回落幅度略大于海外需求。內(nèi)需疲弱和出口不振雙重施壓，將對(duì)我國(guó)制造業(yè)構(gòu)成不小沖擊，特別是處于價(jià)值鏈末端的中小企業(yè)負(fù)面影響更大。
????從生產(chǎn)來(lái)看，產(chǎn)出指數(shù)環(huán)比下跌3個(gè)百分點(diǎn)，降至5個(gè)月新低，庫(kù)存指數(shù)回升，顯示實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍在進(jìn)行去庫(kù)存，與8月出廠價(jià)格和投入價(jià)格指數(shù)繼續(xù)下跌相吻合。
????從高頻數(shù)據(jù)來(lái)看，7月底以來(lái)，商務(wù)部生產(chǎn)資料價(jià)格指數(shù)下跌1.05%，環(huán)比下跌已經(jīng)持續(xù)二十周。其中，能源和黑色金屬價(jià)格分別下跌1.5%、1.2%，顯示中上游庫(kù)存壓力依然很大。
????中觀行業(yè)數(shù)據(jù)也印證了這一判斷。雖然秦皇島港煤炭庫(kù)存回落至660萬(wàn)噸左右，基本回到歷史正常水平，但更上游的產(chǎn)地煤炭庫(kù)存依然較高。數(shù)據(jù)顯示，山西省煤炭庫(kù)存高位盤(pán)整，并在8月21日創(chuàng)下2033萬(wàn)噸的歷史新高。對(duì)此，可能的解釋是中轉(zhuǎn)地煤炭?jī)r(jià)格過(guò)低，而運(yùn)輸費(fèi)用居高不下，盈利被大幅壓縮，導(dǎo)致煤炭生產(chǎn)企業(yè)去庫(kù)存的意愿不足。鋼鐵廠近期也出現(xiàn)停爐控產(chǎn)跡象，但力度有限，據(jù)中鋼協(xié)統(tǒng)計(jì)，8月上旬重點(diǎn)鋼鐵企業(yè)粗鋼日均產(chǎn)量196.99萬(wàn)噸，環(huán)比上升1.05%，去庫(kù)存遠(yuǎn)比市場(chǎng)預(yù)期得慢。
????去庫(kù)存時(shí)間延長(zhǎng)，將推遲經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底時(shí)間，或許本輪經(jīng)濟(jì)尋底過(guò)程的艱難和復(fù)雜程度將再度超出預(yù)期。（中證證券研究中心 曹水水） | 
